Мобилизационная экономика

О курсе рубля. Взгляд с другого ракурса. Есть такой параметр — валютизация. Это доля валютных остатков в общем объёме средств физлиц или юрлиц на банковских счетах и депозитах. С начала СВО эта доля неизменно падает. Например, к началу 2022 года российские юрлица держали в валюте треть своих денег (30,9% по состоянию на февраль), в сентябре 2023-го уже 23%; в 2024 году — 19-20%. В 2025 году — 18%. В текущем году валютизация плавает от 16 до 17% (в отдельные месяцы было 15,2-15,7%). За пять лет — почти двукратный спад. У физлиц ситуация такая же: если в марте 2022-го граждане держали 18,2% сбережений в валюте, то к началу октября текущего года — 4,7%. Падение в четыре раза.

Валютизация падает неравномерно (когда больше, когда меньше), но общее движение вниз понятно. Пространство для использования валюты российскими организациями и физлицами сокращается до необходимого минимума. Расчёты по импорту часто проходят в национальных валютах. Плюс свою роль играют агентские схемы и платёжные агенты. То есть расчёты по-прежнему могут вестись в «недружественных валютах»: агенты принимают рубли, конвертируют их в валюту и проводят платежи.

Интересно, что в периоды ослабления рубля рублёвая оценка неизменного объёма валюты должна расти. А валютизация должна увеличиваться, но она снижается. Это означает, что физический объём валюты сокращается быстрее, чем растёт их рублёвая оценка. Иными словами, юрлица и физлица конвертируют валюту в рубли.

В этих условиях скачки курса (когда рубль внезапно может ослабнуть на 5% или укрепиться на 5% в течение короткого срока) носят временный характер. Чаще всего это спекулятивное манипулирование рынком. Прогнозы, что рубль ослабнет к доллару США до 90-95 или 100 р., несостоятельны. Также несостоятельны прогнозы об укреплении курса до 50 р. Рубль надолго застрял на отметке ±80 р.

Мобилизационная экономика

В понедельник ЦБ опубликовал «О развитии банковского сектора Российской Федерации в сентябре 2026». Однако в главе о проблемных корпоративных кредитах вся статистика дана за август. ЦБ объясняет, что данные о качестве кредитов юрлиц за сентябрь появятся позже. Видимо, ситуация там неважная, ЦБ придерживает негативную информацию.

Впрочем, в августе дела тоже складывались неважно: портфель проблемных кредитов увеличился на 0,6 трлн рублей (до 13,3 трлн), а их доля в корпоративном портфеле выросла до 12,9% (+0,5 п.п. к июлю). Это самый заметный месячный прирост с начала года. При том, что мы не знаем данные за сентябрь.

Проблемными называют кредиты, по которым банк понесёт потери. Например, заёмщик испытывает трудности, нарушает график платежей или условия кредита пересмотрены на невыгодных для банка условиях.

ЦБ объясняет рост проблемных кредитов ухудшением финансового положения в двух конкретных отраслях: угольной и электроэнергетической. Многие компании этих отраслей имеют высокую долю заёмных средств.

Несмотря на скрытую статистику по проблемным долгам, ЦБ раскрыл данные по просроченной задолженности по корпоративным кредитам. Она выросла до 3,7% портфеля. Для сравнения, в августе было 3,5%, а в начале текущего года 3,2%.

Мы видим довольно большой разрыв между просроченной задолженностью (3,7% портфеля) и проблемными кредитами (12,9%). В методике ЦБ в проблемные включаются ссуды IV–V категорий качества и иные сомнительные ссуды, ещё не вышедшие в просрочку.

Также ЦБ сообщает, что покрытие корпоративных кредитов резервами и качественными залогами снизилось до ~45%. Непокрытый объём проблемных ссуд достигает 7,2 трлн, что эквивалентно ~70% запаса капитала банков до нормативов.

Для банков это означает потенциальное давление на прибыль. Если риски реализуются, банкам потребуется дорезервирование, что ударит по прибыли. Часть проблемных кредитов может быть реструктурирована и формально не попадать в просрочку, но ЦБ относит рискованные реструктуризации к проблемным. Выводов не будет. Это просто описание ситуации.

Мобилизационная экономика

Вы знаете, что согласно методологии Центробанка, экономика России до сих пор в состоянии перегрева? Если судить по уровню загрузки мощностей. В методике ЦБ, если значение текущей загрузки выше средних исторических уровней, то экономика перегрета.

Текущие значения загрузки, хотя и падают, но выше довоенных и доковидных (См. график). В 3-м квартале 2026-го загрузка производственных мощностей составила 76%. Несколько ниже в сравнении со 2-м кварталом (76,9%), 1-м кварталом (77,5%) и 4-м кварталом 2025-го (78,0%). Загрузка падает уже почти два года, но по-прежнему превышает средний уровень 2017–2019 годов.

Единственное исключение: загрузка в добыче полезных ископаемых (75% в 3-м квартале) — ниже среднего довоенного, доковидного уровня (78%). Что связано со сокращением спроса нефтеперерабатывающих производств и ограничениями по экспорту.

По остальным отраслям загрузка выше уровня 2017–2019 годов. Этот период ЦБ считает «золотым», ведь тогда «наблюдалась ценовая стабильность в результате сбалансированного роста спроса и предложения в экономике».

Напомню также, что перегрев экономики — это состояние, при котором совокупный спрос устойчиво превышает возможности предложения. Считается проинфляционным фактором.

P.S. В эту пятницу заседание совета директоров ЦБ по ключевой ставке.

Мобилизационная экономика

Почему-то тема дефицита ликвидности банковской системы привлекает большое внимание. Потому поговорим о ней снова. Дефицит по состоянию на 13 октября, 3,6 трлн рублей (см.график). Что превышает уже панический дефицит первых дней СВО.

В сентябре средняя потребность банковского сектора в привлечении ликвидности на рыночных условиях выросла до 5,9 трлн (в августе было 5,2 трлн).

Центробанк заявляет, что ключевой фактор дефицита – рост наличных в обращении. С начала 2026 года накопленное изъятие наличных превысило 3,1 трлн. Прогноз на конец года: от 3,4 до 4,0 трлн. Доля наличных в денежной массе сейчас около 15%. Это ниже, чем пять лет назад, когда было 20%. То есть, наличная масса будет расти и в 2027-м.

Второй фактор — бюджетные операции. В январе-сентябре приток средств на счета расширенного правительства составил 0,6 трлн руб., что сдерживало рост дефицита. Однако прогноз на оставшийся год нейтральный: от -0,2 до +0,2 трлн руб. Это означает, что бюджет больше не будет существенным источником ликвидности.

Основной источник предоставления ликвидности — аукционы репо, которые еженедельно проводит ЦБ.. Прогноз потребности банков к началу будущего года — 8,0–9,2 трлн. Для сравнения, по состоянию на 13 октября, требования ЦБ к банковскому сектору — 7 трлн. ЦБ заявляет, что управляет дефицитом через аукционы «тонкой настройки» и недельные репо. Но банкам придётся активнее конкурировать за ликвидность.

Мобилизационная экономика

Центробанк беспокоит ситуация с денежной массой: «Денежный агрегат М2 с середины года сохраняет стабильный годовой рост 13%. Это указывает на наличие значимых проинфляционных рисков на горизонте нескольких кварталов» (см.график). Об этом накануне известил Департамент исследований и прогнозирования Банка России в бюллетене «О чём говорят тренды».

Основной источник роста денежной массы — требования к экономике. Прежде всего корпоративные и потребительские займы. В меньшей степени на массу влияет бюджетный импульс, через рост дефицита бюджета.

По данным департамента ЦБ, рост требований к экономике, накопленный с начала года, по итогам января–августа остался выше траектории 2025 года и вплотную приблизился к верхней границе интервала 2016–2019 годов.

Все эти вводные ставят под сомнение текущую денежно-кредитную политику ЦБ. В теории всё гладко: выше ставка, замедление кредитование, ниже спрос и, как результат, спад инфляции. В реальности значительная часть кредитования нечувствительна к росту ставок, что видно по динамике роста денежной массы и, соответственно, не сильно влияют на спрос. Одна из глав во вчерашнем бюллетене департамента ЦБ так и называется: «Кредит ускорил рост спроса».

Таким образом, ЦБ косвенно признаёт, что проводимая им денежно-кредитная политика малоэффективна или сама по себе несёт проинфляционные риски.

Мобилизационная экономика

Новость, которую пока никто не заметил. Накануне Департамент денежно-кредитной политики ЦБ выпустил свежий бюллетень о денежно-кредитных условиях. На 4-й странице такой тезис: «Участники рынка не ожидают изменения ключевой ставки на октябрьском заседании: к концу сентября ставки ROISfix на сроках 1–6 месяцев находились в диапазоне 14,0–14,1%».

Долгосрочные ставки денежного рынка действительно находятся на уровнях, по которым снижение ставки КС не стоит ожидать вплоть до марта 2027 года. Да, ставки — это не 100%-ный прогноз, но настроение банковского сектора пессимистичное. Очень не исключено сохранение ключа на текущем уровне (14,00%) до конца текущего года.

Мобилизационная экономика

В сентябре совокупный объем торгов валютного рынка достиг максимума за два с половиной года – 19,7 трлн рублей (см.график). Больший объём наблюдался только в мае 2024-го (20,3 трлн рублей), но то было до введения санкций против Мосбиржи, когда ещё шла торговля долларом и евро.

Можно сказать, что российский валютный рынок пришёл в себя после санкция-2024. Что, кстати, показывает и среднедневной объем торгов: он вырос с 790 млрд в том же мае 2024-го до 895 млрд рублей в минувшем сентябре.

Объём нетто-продаж инвалюты нефинансовыми компаниями в сентябре достиг 23,7 млрд в долларовом эквиваленте (рост на 26,1% к августу). При среднемесячном показателе 19,7 млрд в эквиваленте. Причина роста – выросшие цены на нефть, так как валюту на спотовом рынке продают экспортёры.

Центробанк сообщает, что в сентябре объём чистых покупок валюты со стороны нефинансовых компаний вырос на 37,7% к августу, до 1,5 трлн рублей (что составляет примерно 18 млрд в долларовом эквиваленте). Предложение валюты превышает спрос на неё. Что выразилось в некотором укреплении рубля: курс USD/RUB снизился в сентябре на 1,4%, а курс CNY/RUB на 1,2%. Спотовый рынок насыщен инвалютой, что даёт основания прогнозировать более менее стабильный курс на ближайшие месяцы.

Мобилизационная экономика

Российская обрабатывающая промышленность вернулась к стагнации — согласно данным S&P. Индекс менеджеров по закупкам в обрабатывающей промышленности (PMI) в сентябре — 49,8 пункта, поднявшись с 48,8 в августе.

Индекс ниже 50 пунктов означает, что в производственном секторе происходит спад.

Рост индекса в сентябре отражает лишь замедление темпов падения. Порог 50 пунктов в 2026 году был преодолён лишь дважды — в июне (50.3) и июле (50.7). Весь остальной год индекс был устойчиво ниже 50 (48-49 п.)

Яркие сиптомы спада в экономике демонстрирует рынок труда. Занятость сокращается десятый месяц подряд, а темпы увольнений ускорились до максимума с мая 2026 года. Компании не замещают добровольно уволившихся сотрудников. Хотя безработица остается на исторически низких уровнях. Закупочная активность падает самыми быстрыми темпами с апреля: производители расходуют накопленные запасы вместо новых закупок.

Мобилизационная экономика

Расходы федерального бюджета по разделу «Национальная оборона» в 2027 году составят 17,1 трлн рублей. Общие расходы бюджета запланированы 48,8 трлн. То есть, оборона занимает 35% от расходной части. Это самая большая запланироованная доля на оборону в сравнении с прошлыми годами: в 2026-м было 29,3%, в 2025-м ≈32,6%, в 2024-м ≈ 29,4%.

Но до порога Великой Отечественной бюджет не дотягивает. По данным справочника «Военная экономика СССР в период Отечественной войны» 1948 года издания под редакцией Николая Вознесенского, расходы на оборону в 1942 году увеличились до 59% от всех расходов госбюджета СССР. Перед началом войны, в 1940 году, военные расходы составляли 32,5%.

Мобилизационная экономика

С сегодняшнего дня и в течение ближайшего месяца чистые покупки валюты (то есть покупки минус продажи) по бюджетному правилу составят 12,1 млрд рублей в день.
В предыдущем месяце Минфин покупал инвалюту на 1,9 млрд в день. То есть мы имеем дело с увеличением валютных операций более чем в шесть раз. Некоторых экономистов впечатлили такие цифры. Говорят о новой девальвации рубля и падении курса до 90 и даже до 100 р. за доллар.

12,1 млрд в день — это много или мало? Минфин покупает юани. Среднедневной оборот торгов на Мосбирже в паре «юань-рубль» составляет ~145 млрд рублей. В отдельные дни больше (17 сентября было 173,5 млрд, 22 сентября — 136,4 млрд). Если измерить долю операций по бюджетному правилу, то она составит ~8,4% от среднедневного оборота. Восемь процентов — это существенно для рынка, но не фатально для курса. Год назад Минфин покупал валюту в таком же темпе, занимая такую же долю спотового рынка. Девальвации не было. И нынче не будет.

Мобилизационная экономика