Второе мнение

BBB- на бумаге, B на рынке: что не так с «Бизнес Альянсом» 🧐

Эмитент рассказывает инвесторам о «повышении» рейтинга. Рынок в это не верит, и, похоже, не зря.

🎭 «Повышение», которое не совсем повышение
У АКРА был рейтинг BB+(RU), а с июля 2025-го он висел «на пересмотре». 9 февраля 2026-го НРА выдаёт эмитенту BBB-|ru|. Через неделю АКРА отзывает свой рейтинг по просьбе самой компании. В презентации для инвесторов это называется «повышением».

📉 Рынок голосует доходностью (см. график 👆)
Бумаги торгуются под 27–40% при ключевой ставке 14%. Выпуски с фиксированным купоном дают на 1,5–7 п.п. больше середины ориентира ruBB-, а флоатеры 1P3 и 1P6 примерно на 13 п.п. больше. Так торгуют категорию B, а не BBB-. Один флоатер вообще стоит ~83% от номинала.

🔍 Что под капотом
• Один клиент держит треть портфеля. Это «Сервис Плюс», низкомаржинальный подрядчик по добыче угля: 4,9 млрд руб., или 34% дебиторки и ~4,4 капитала компании.
• Капитал тонкий: 1,19 млрд руб. при долге 12,1 млрд (10,1x). Прибыль покрывает проценты всего в 1,08–1,09 раза.
• Прибыль за 2025 год (243 млн) целиком держится на 278 млн штрафов с лизингополучателей. Без них был бы убыток.
• Резервов под кредитные убытки нет вообще. И это при портфеле 11,4 млрд в угле, железной руде и буровзрывных работах.

✅ Но не всё так мрачно
Компания 20 лет работает без публичных дефолтов и кредитуется в 18 банках. Дебютный выпуск на 500 млн она погасила в марте 2026-го, за первое полугодие 2026-го сократила долг на 1,7 млрд, а снижение ключевой ставки расширяет её маржу.

🎯 Короткие выпуски 1P3 и 1P4 (погашение 20.01.2027)
Скорее всего, их погасят полностью. На выплату нужно 807 млн, а у компании есть 909 млн кэша на 30.06, остаток выпуска 1P9 и его доразмещение на 300 млн. К тому же в июне эмитент уже выкупал оба выпуска ниже номинала, то есть готовится заранее.
• 1P3: цена 95,7%, доходность 38,3%, в цене заложено ~13% вероятности дефолта
• 1P4: цена 96,9%, доходность 30,0%, заложено ~9%

⚠️ Главный риск
Всё сходится, только если банки продолжат рефинансировать кредиты на 3,2 млрд. Если до января «Сервис Плюс» перестанет платить или какой-нибудь банк урежет лимиты, эмитенту придётся выбирать, кому платить: банкам или держателям облигаций.

💡 Итог
По факту это слабый высокодоходный эмитент уровня ruBB-/ruB+, а не ruBBB-. Вероятность дефолта: ~9% за год, ~18% за два года, ~27% за три. По коротким 1P3/1P4 доходность риск, похоже, компенсирует.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Пожалуйста, ставьте лайк, если материал оказался полезным

СБЕР – результаты за 8 мес. 2026 по РПБУ – все идет по плану.

Банк может превысить цифру в 2 трлн. руб. чистой прибыли по итогам 26 года (+16% г/г). Финансовый директор Тарас Скворцов в начале сентября озвучивал, что рост может быть “чуть ниже 20%”. Это дает ~44-46 рубля дивидендов (16,0%-16,7%дд). Рентабельность сейчас на пике, это недавно подчеркивал менеджмент банка. Если закладывать рост отчислений в резервы в ближайшие годы, то стоит ориентироваться на рентабельность капитала ближе к 20%, а не 22%-23% и див доходность 14%-15% с ростом на 10% в год. Даже с такой корректировкой найти что-то сильно лучше на российском рынке сложно.

Более подробно цифры разобраны ниже.

Всем удачных инвестиций !

Пожалуйста, поставьте лайк, если этот материал показался полезным

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📊 Сравниваю подходы к ребалансировке портфеля «акции / длинные ОФЗ» на российском рынке

Прогнал четыре стратегии на данных с 01.07.2014 — это максимально длинная история, за которую есть все нужные данные по индексам полной доходности Мосбиржи и ОФЗ 5–10 лет. Вот что сравнивал:

1️⃣ *Постоянные веса 50/50* с ежедневной ребалансировкой — базовый вариант для сравнения.

2️⃣ *Отклонение от тренда*. Доля акций растёт или падает пропорционально тому, насколько полная доходность акций отклонилась вниз/вверх от тренда относительно облигаций. Доля акций — в диапазоне 20–80%.

3️⃣ *Премия за риск (ERP)*. Доля акций меняется пропорционально премии за акционерный риск: нормализованная див. доходность (по тренду выплат) + долгосрочный темп роста дивидендов (11%) минус доходность длинных ОФЗ. Диапазон тот же — 20–80%.

4️⃣ *Моментум*. Актив, показавший наибольшую полную доходность за последние 6 месяцев, получает вес до 70%. Похожий подход я уже разбирал применительно к выбору отдельных акций.

📈 Как менялась стоимость портфеля с 2014 года — на графике ниже.

*Доходность / макс. просадка по всем стратегиям:*
— 50/50: 8,8% годовых / −41,5%
— Отклонение от тренда: 9,5% годовых / −39,2%
— Премия за риск: 10,7% годовых / −40,0%
— Моментум: 10,9% годовых / −40,5%
— для сравнения: 100% акции — 10,9% / −53,5%, 100% облигации — 5,4% / −35,7%

🔑 Что из этого следует:

Даже несложные правила заметно улучшают результат по сравнению с пассивным инвестированием. *Ребалансировка по премии за риск и по моментуму добавляет примерно 2,6–2,8% годовых к доходности статичного портфеля 50/50* — и почти без роста просадки.

Моментум подкупает простотой (всего один параметр, минимум споров) и результатом. При этом он противоречит базовой интуиции: покупает актив, который уже вырос — то есть выглядит дороже. Возможно, именно в этом и есть секрет его работы. Минус — смена тренда может сопровождаться несколькими ложными сигналами подряд.

Фундаментальный подход через премию за риск тоже показывает результат и лучше подходит для крупных портфелей: он не покупает рынок вдогонку, а выкупает просадки. Минус — параметры (дивиденды, темп их роста) можно обсуждать бесконечно.

Всем удачных инвестиций!

Пожалуйста, поставьте лайк, если материал оказался полезным 🙏

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Магнит отчитался за 1ПГ26 по МСФО – тут либо в ЗАГС, либо к прокурору.
Позитив есть – удалось остановить падение маржи + существенно сократили капвложения. В то же время, накопленный долг давит, и при текущих % ставках операционного потока едва хватает на проценты и поддерживающие капвложения ~100 млрд. в год.
Основной вопрос – зачем держать 400+ млрд. рублей в банке под 12%, если долг стоит 16%+ ? Чтобы выкупить ВСЕХ миноритариев по текущей цене нужно менее 60 млрд. рублей. Крупная сделка M&A ? Выглядит слишком фантастично по причине отсутствия объектов на продажу и регуляторных ограничений. Но в теории может хватить даже на X5 Retail (капитализация ~480 млрд. руб.)
Второй вопрос – кому и зачем выданы совершенно нетипичные для ритейлера авансы на ~120 млрд. руб ?
Предпосылки раскрытия стоимости:
- Поддержание маржи операционного ДП выше 5%
- Высвобождение из оборотного капитала 100-150 млрд. руб.
- Дисциплина капвложений (~100 млрд. руб. в год)
- Погашение долга
Дополнительные опции:
- Выкуп акций с рынка
- Сделки M&A
Диапазон сценариев такой, что может быть все что угодно от банкротства / допэмисии до роста в 10 раз.

Всем удачных инвестиций !
Пожалуйста, поставьте лайк, если этот материал показался полезным
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Сколько будет стоить для бюджета сломанный рынок ОФЗ ?
Что будет с бюджетом, если текущее настроение рынка ОФЗ отражает реалистичный взгляд на динамику ключевой ставки ? Я сделал расчеты по двум сценариям:
1) Ставка остается на текущем “нейтральном” уровне 14%, на что как бы намекает рынок ОФЗ
2) Ставка снижается по среднесрочному прогнозу Банка (середина диапазона: 11.5% в 2027, 8.5% в 2028, 8% в 2029)

В первом сценарии процентные расходы растут темпом 20%+ в год и к 2030 году достигают 6% ВВП.
Во втором сценарии они выходят на «полку» ~8 трлн. руб. в год. / ~3% ВВП.
Похоже, что у Банка России не остается вариантов, кроме как действовать по своему же текущему прогнозу, внося в него лишь косметические корректировки.
Требовать от правительства снизить расходы / увеличить доходы довольно странно, когда из ~5 трлн. рублей прироста расходов в 2026 г. ~2 трлн. (+34% г/г) связаны с жесткой ДКП. Остальные расходы прибавляют около 8%. Кроме того, недобор части доходов из-за более крепкого рубля также связан с жесткой ДКП. По сути, все прогнозируемое расширение дефицита бюджета с 5.7 до 7-8 трлн. рублей можно объяснить очень высокой реальной процентной ставкой.
Всем удачных инвестиций !
Пожалуйста, поставьте лайк, если этот материал показался полезным
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

📉 Рынок ОФЗ сломан?

Как и рынок акций, рынок ОФЗ всё больше отказывается принимать какой-то долгосрочный взгляд и максимально фокусируется на том, что есть здесь и сейчас.

Как это вижу я: ценообразование строится примерно по такой логике. Сейчас видим ставку 14%, у Банка России есть аргументы, как продолжать её медленно снижать, так и сделать паузу или может даже повысить. Соответственно ориентируемся на текущее значение на неопределённо долгий срок и за риск инвестирования в длинные бумаги хотим премию около 2%.

Ни на какие прогнозы Банка России, оценки уровня нейтральной ставки и т. п. не смотрим — просто принимаем их к сведению, но деньги не ставим.

По сути, рынок закладывает, что текущий уровень 14% является той самой нейтральной ставкой, приводящей к равновесию на рынках и в экономике. Хотя совсем недавно Банк России выпустил исследование, где оценил текущий уровень нейтральной ставки в ~8,5% (инфляция 4% + реальная ставка ~4,5%).

📊 На картинках — рыночные ожидания того, какая будет доходность годовых ОФЗ (т. е. где примерно будет ключевая ставка), исходя из бескупонной кривой доходности ОФЗ. Это «чистые» ставки разной срочности, вычисленные из рыночных цен близких бумаг. По ним можно, например, из ставок на 1 год и 2 года рассчитать подразумеваемую ставку на 1 год через год — все эти ставки математически связаны.

Ещё в начале марта рынок ОФЗ закладывал хотя бы минимальную нормализацию ДКП, но дальше доходности длинных бумаг стали дрейфовать вверх, несмотря на продолжение цикла смягчения. С июля рынок ОФЗ уже начал закладывать годовую ставку через 12 месяцев на уровне ~15%, т. е. небольшое повышение КС с текущего уровня и удержание.

Очевидно, что такое ценообразование на рынке госдолга рушит всю математику бюджетного планирования, так как оно опирается на прогнозы Банка России по стоимости заимствований. На обслуживание госдолга в 2025 году пошло 3,2 трлн руб. или 7,4% от всех расходов федерального бюджета, ещё 6,5% пришлось на субсидирование процентных ставок. Минфин приостановил размещения ОФЗ с июля.

Остаётся делать ставки: нормализуется рынок сам или потребуется внешнее вмешательство. Исторический опыт вовлечения стран с рыночной экономикой в вооружённые конфликты говорит, что принципы стратегической целесообразности чаще превалируют над рыночными.

Всем удачных инвестиций!

👍 Пожалуйста, поставьте лайк, если этот материал показался полезным

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией